De green bond en het PGGM integraal rentebeheer

Het is 2013 als architect Thomas Rau Philips benadert voor de verlichting van zijn kantoor. Hij stelt Philips voor de uitdaging om hem niet langer lampen maar verlichting te leveren: een complete transformatie voor Philips dat op dat moment al 122 jaar lampen als een product verkoopt.

Voor Rau was dit een logische uitwerking van datgene wat Walter Stahel sinds de jaren ’80 de ‘performance economy’ noemde. Een circulaire economie waarbij de verkoop van services veel belangrijker wordt dan producten. De producent is gebaat bij het zo efficiënt mogelijk vervaardigen en onderhouden van het product als een service terwijl de consument eindigt met een beter en goedkoper resultaat.

Sinds 2010 levert PGGM de renteafdekking, in lijn met de ‘performance economy’, als een service en niet langer als een product aan Pensioenfonds Zorg en Welzijn en recent ook aan BPF Schilders. We noemen dit integraal rentebeheer. Pensioenfondsen lopen een renterisico omdat de toekomstige pensioenbetalingen contant dienen te worden gemaakt met de huidige rekenrente bij het bepalen van de dekkingsgraad. De afdekking van dit risico door een pensioenfonds bestaat deels uit beleggingen in obligaties en deels uit rentederivaten.
Vóór de overstap naar integraal beheer werden staatsobligaties traditioneel belegd ten opzichte van een marktindex. Aan de vermogensbeheerder wordt vervolgens de opdracht gegeven deze index te volgen of met enkele slimmigheidjes wellicht zelfs te verslaan. Het renterisico dat vervolgens nog overblijft ten opzichte van het gewenste afdekkingspercentage wordt afgedekt door rentederivaten.

De oude situatie bestond dus uit twee producten, staatsobligaties en rentederivaten, elk met een eigen resultaat. Maar beide producten dienden hetzelfde doel, namelijk een deel van het renterisico afdekken. Waarom dan niet focussen op het gewenste resultaat in plaats van de losse producten? Dat is exact wat we in 2010 hebben afgesproken door de verschillende rentemandaten samen te voegen met nog maar één doel, het zo efficiënt mogelijk afdekken van het renterisico.

De renteafdekking is zodoende een service geworden. Wij selecteren daarbinnen niet obligaties omdat ze een bepaald gewicht in een marktindex hebben, maar op basis van een efficiënte bijdrage aan de rentafdekking. Dit vergt continu onderhoud. Net als op de markt voor de componenten die benodigd zijn voor heldere verlichting, zijn er ook op de rentemarkten seizoenspatronen, schaarstes en innovaties. We selecteren dus doorlopend díe obligaties die looptijden hebben passend bij de pensioenverplichtingen, die relatief aantrekkelijk gewaardeerd zijn, die een grote kans op kapitaalbehoud hebben, die liquide zijn en die, indien mogelijk, bijdragen aan niet-financiële doelen.

Laten we nu de eerste groene Nederlandse staatsobligatie met onze ‘performance economy’ bril bekijken. Dus niet als product omdat het in een marktindex belandt, maar met de centrale vraag: ‘Wat draagt deze obligatie bij aan de service die we willen leveren?’

Dankzij de looptijd van twintig jaar past deze uitstekend bij de lange termijnpensioenverplichtingen en ook over de kredietwaardigheid maken wij ons geen zorgen. Liquiditeit lijkt gegarandeerd dankzij de toezegging om de omvang de komende jaren te laten groeien tot minimaal 10 miljard euro.

Toch is het 20-jaars punt van de Nederlandse rentecurve wel een zorgenkindje op basis van waardering. Weinig aanbod en veel vraag, historisch verklaarbaar vanuit de Nederlandse financiële sector en recent door de ECB, zorgen voor een onevenwichtigheid in de markt. Hierdoor vormden 20-jaars Nederlandse staatsobligaties al geruime tijd geen onderdeel meer van de afdekking.

In de aanloop naar de veiling van de nieuwe green bond is dit punt echter bewogen naar een meer normale waardering en daardoor voor ons weer investeerbaar. De enorme vraag, ruim 21 miljard euro aan interesse voor een emissie van 6 miljard euro, doet vermoeden dat dit deel van de Nederlandse curve zomaar weer duur kan worden in de toekomst. In de service die wij leveren betekent dit dat wij in ons doorlopende onderhoud de voorkeur zouden geven aan minder dure componenten.

Uiteraard juichen we toe dat de obligatie in een green bond jasje is gestoken, iets wat we ook al in een eerder blog hebben gedaan. Door het volgen van de ICMA Green Bond Principles én de certificering van het Climate Bonds Initiative kan Nederland terecht stellen dat het de groene lat hoog heeft gelegd en voor de muziek uit wil lopen.