De vrijstelling van pensioenfondsen onder EMIR: geen optimale oplossing

Hierdoor worden pensioenfondsen, die derivaten gebruiken om renterisico's af te dekken, geconfronteerd met een toenemende vraag naar kasgeld om aan hun onderpand verplichtingen te kunnen voldoen.

​Pensioenfondsen zijn, sinds de inwerkingtreding van de EU derivaten regels onder de EMIR verordening, tijdelijk vrijgesteld van verplichte centrale clearing. Vrijstelling is echter alleen zinvol als er een realistisch alternatief is. De niet geclearde, bilaterale OTC-derivaten markt biedt hierin nauwelijks perspectief. Deze markt verandert snel en wordt steeds meer vergelijkbaar met de markt van geclearde OTC derivaten. De impact hiervan op pensioenfondsen is disproportioneel en een permanente vrijstelling van de verplichting biedt geen optimale oplossing.

De reden hiervoor is simpel: vrijstelling adresseert slechts één aspect van het probleem. De vrijstelling adresseert niet het probleem dat ontstaat door de nieuwe kapitaalregels die van toepassing zijn op banken. Als gevolg van deze kapitaalregels, dwingen banken bij bilaterale OTC derivaten transacties tot het storten van kasonderpand. Hierdoor ontstaat ook bij bilaterale OTC derivaten transacties een sterke vraag naar kasgeld.

Het feit dat de liquiditeit in de repo-markten steeds verder afneemt, verergert het probleem. Onder meer als gevolg van de toenemende vraag naar kas om aan onderpand verplichtingen te kunnen voldoen, neemt het belang van een goed functionerende repo markt toe. De bereidheid van banken om op te treden als liquiditeitsverschaffers op de repo markt neemt echter door de impact van de kaptaalregels af. Een suboptimale of niet-functionerende repo markt vormt een bedreiging voor de financiële stabiliteit en verhoogt verder de behoefte om ook non-cash onderpand te kunnen storten.

Zonder een oplossing zullen pensioenfondsen gedwongen zijn grote liquiditeitsbuffers aan te houden waardoor rendementen zullen afnemen. Liquiditeitsbuffers beïnvloeden het rendement negatief: het verwachte rendement op cash is immers veel lager dan het verwachte rendementen op aandelen, vastgoed en ook staatsobligaties. Met de liquiditeitsbuffers die pensioenfondsen onder EMIR nodig hebben, is een lager rendement van 0,50% -punt te verwachten is. Dit is bevestigd door de Europese Commissie.

Er is een oplossing nodig om de negatieve gevolgen van EMIR en de kapitaalregels tegen te gaan. We hebben onze standpunten over deze kwestie meermalig gedeeld, meest recent door te reageren op twee consultaties (Revision Basel III leverage ratio framework en Further consideration with regard to the implementation of the NFSR). Wij dringen er op aan de mogelijkheid te onderzoeken om HQLA-collateral (High Quality Liquid Assets) op een soortgelijke wijze als kasonderpand te behandelen in de kapitaalregels. Naar onze mening zou dit veel problemen voor eindgebruikers wegnemen en zou dit het hele financiële systeem weerbaarder maken tegen liquiditeitscrises.

Daarnaast moet er aandacht worden besteed aan de snel afnemende liquiditeit in de repo markt. De combinatie van een toenemende vraag naar kas en een afnemende liquiditeit in de repo markt kan een ernstige bedreiging voor de stabiliteit van het financiële stelsel vormen, vooral in situaties van stress.

Klik hier en hier om de reactie van PGGM op de consultaties te lezen.

Medeauteur: Anja Kleefsman, Senior Investment Manager