Rendement is het nieuwe Risico

Het pensioenakkoord komt geen minuut te vroeg. Het geeft – zo lijkt het - de ademruimte die het Nederlandse pensioenstelsel al een tijd nodig had om te kunnen beleggen op een manier die op lange termijn het rendement oplevert dat nodig is voor een goed en betaalbaar pensioen. Of, waarschijnlijker, een redelijk en niet al te duur pensioen.

Het Nederlandse pensioenstelsel slaagt er voor het overgrote deel van zijn deelnemers al meer dan een decennium niet in om de pensioenen te indexeren.

Dit ondanks het feit dat kapitaalmarkten wereldwijd in de afgelopen decennia profiteerden van een ongekende wind in de rug. In het begin van de jaren tachtig van de vorige eeuw begon een vrijwel ononderbroken daling van inflatie, korte en lange rente. Deze daling werd gevoed door deregulering en een voortdurende liberalisering van de internationale handel, de ‘Liberale Internationale Economische Orde’, of LIEO.

Deze ontwikkelingen leidden tot hoge nominale en reële gerealiseerde rendementen op de obligatie- en de aandelenmarkten, en daarmee ook op pensioenbeleggingen.

Tegelijk zijn als consequentie daarvan de verwachte rendementen voortdurend gedaald. Het verwachte nominale rendement op een 20-jarige AAA Euro overheidsobligatie bedroeg bijvoorbeeld begin 2010 ruim 4%, maar is nu, in juni 2020, licht negatief. Na correctie voor de verwachte inflatie is het rendement op deze obligaties gegarandeerd negatief tenzij we in een periode van deflatie terecht komen.

De consequentie van de voortdurend gedaalde rendementsverwachting is dat pensioen een extreem duur product is geworden. Mijn ruwe schatting is dat een werknemer in 2020 ruim 2,5 keer zoveel uren moet werken voor hetzelfde verwachte pensioen als in 2010.

Ondertussen is het terugdraaien van de Liberale Internationale Economische Orde in volle gang. Dit mede onder druk van een bevolking die maar matig heeft meegedeeld in de welvaartsstijging van de afgelopen decennia. Dit terugdraaien kan leiden tot een opwaartse druk op de inflatie (minder productiviteitstijging, hogere lonen, hogere importtarieven) én een druk leggen op de historisch hoge winstgevendheid van beursgenoteerde ondernemingen.

Dit kan de rendementsverwachting voor pensioenfondsen nog verder onder druk zetten. De Coronacrisis zou dit proces kunnen versnellen, bijvoorbeeld omdat de kwetsbaarheid van de enorme internationale verwevenheid nu acuut aan het licht komt.

Bij de grote nadruk op nominale zekerheid van het huidige stelsel is het rendements-generend vermogen van de Nederlandse pensioenbeleggingen sterk afgenomen. Er wordt op grote schaal min of meer verplicht belegd in als risicovrij beschouwde beleggingen die met zekerheid niet of negatief renderen. Dit is zowel vanuit het standpunt van de deelnemer als vanuit Nederlands macro-economisch standpunt verspilling.

Een tekortschietend rendement is een groot risico voor de pensioenen in de komende decennia. Zonder een redelijk rendement is pensioen simpelweg onbetaalbaar. Rendement is het nieuwe risico. Het productiever beleggen van het enorme Nederlandse pensioenvermogen is op langere termijn welvaartverhogend voor de deelnemers én voor Nederland.

Gelukkig geeft het nieuwe stelsel de mogelijkheid om andere keuzes te maken tussen de betaalbaarheid en de zekerheid van pensioenen. Een beetje minder zekerheid kan bij de huidige stand van de kapitaalmarkten op langere horizon al flink bijdragen aan een goed pensioen. Het denkwerk over een goede beleggingsoplossing onder het nieuwe stelsel kan beginnen!

Jaap van Dam is Directeur Strategie Vermogensbeheer bij PGGM. Hij schreef deze blog op persoonlijke titel. Ze is gebaseerd op zijn gelijknamige bijdrage aan de bundel ‘Waartoe zijn pensioenfondsen op aarde’. Deze bijdrage is in zijn geheel hier te lezen. In een serie blogs reflecteert PGGM de komende tijd op de toekomst van pensioen.
Uw reacties kunt u mailen naar maurice.wilbrink@pggm.nl.